摘要：（报告出品方/分析师：东兴证券 刘航）1 公司2016年成立并于2021年上市，业绩快速增长，财务指标行业领先1.1 MIM精密制造新军，业绩快速增长统联精密是MIM (金属粉末注射成形)行业新军，公司的MIM产品主要分为精密金属结构件和外...
（报告出品方/分析师：东兴证券 刘航）
1.1 MIM精密制造新军，业绩快速增长
统联精密是MIM (金属粉末注射成形)行业新军，公司的MIM产品主要分为精密金属结构件和外观件。
公司生产的 MIM 产品已经广泛用于便携式终端设备、航拍无人机等消费电子细分领域，并已拓展至汽车零部件领域。公司具体产品包括音量支撑件、摄像头支架等结构件，以及外观精致的智能手表表壳、无人机遥控器转轴支架、头戴式耳机配件等外观件。
金属粉末注射成形（MIM）是一种将金属粉末与一定的粘结剂的增塑混合料注射于模型中的成形方法，是将传统粉末冶金工艺与现代塑料注射成形技术相结合而形成的一种新型“近净成形”技术。
公司服务的主要终端客户是苹果、亚马逊、大疆、安克创新等国内外知名消费电子品牌厂商，并且与行业内知名EMS(电子制造服务)厂商如富士康、立讯精密、歌尔、捷普等建立了稳定的合作关系。
公司各项业务快速发展，成立5年来即完成上市。
2016 年，公司设计开发的无人机转轴组件，批量用于无人机产品；2017 年，公司首次完成了客户指定新材料在消费电子行业的首次应用，批量用于知名平板电脑中；2018 年，公司协同开发出了应用于智能穿戴设备的 MIM 金属零部件，成功应用于智能手环；2019 年，公司创新性地运用 MIM 技术生产的滑块组件应用于头戴式耳机，研发的 USB 外观金属零部件，实现MIM 金属零部件外观类陶瓷釉下彩的效果。2020年公司获得软银D轮投资，2021年公司于科创板上市。
公司大股东持股较为集中。公司控股股东、实际控制人为杨虎，截止2022年一季报，通过深圳浦特、泛海统联合计控制公司约36.91%的股份。具有国资背景的深圳市人才创新创业一号股权投资基金(有限合伙)和天津清启陆石股权投资中心(有限合伙)分别持股7.84%和2.44%。
公司管理团队稳定，绝大部分高管具有比亚迪工作背景。董事长和副总经理、董秘等大部分高管曾任职于比亚迪、富士康等行业领军企业。
公司成立以来收入和归母净利润保持快速增长，2021年受行业影响，业绩有所波动，研发费用增长31.41%。公司2021年营业收入为 3.54亿元，同比增长 5.42%；归母净利润4743.73万元，同比下降30.94%，受到缺芯及汇率波动影响，公司盈利能力有所波动。
2021年公司的研发投入为 4154.12万元，同比增长 31.41%，占营业收入比 11.72%，主要集中在定制化喂料的研发，钛合金、磁性材料、混合双材料等新材料的应用，渗铬高强度焊接等工艺研发以及全制程工序自动化等方面的技改。
1.2 公司财务指标行业领先
公司为MIM行业成长新星，收入低于国内头部公司精研科技和富驰高科，但收入增速最快，2017-2021年收入年均复合增速为92%。2021年公司收入为3.54亿元，净利润为4744万元。
公司毛利率为39.84%，优于同行，主要是公司工艺创新能力强，另外公司的自动化程度较高，较大程度上降低了成本。
公司应收账款周转率行业领先，但存货周转率较低。2018 年至 2021 年，公司应收账款周转率分别为3.58、3.39和2.83，优于同行公司。2021年公司原材料和库存商品备货等有所增加，导致公司存货周转率较低。
公司偿债能力强，流动比率和速动比率处于行业较高水平。公司2019-2021年流动比率分别为 2.18 倍、2.11 倍以及 4.12 倍，速动比率分别为1.69 倍、1.55 倍以及 3.78 倍。
公司经营持续稳健，资产负债率较低。2019-2021年公司的资产负债率分别为 37.37%、33.45%以及 25.18%，随着公司上市发展，我们认为公司经营水平有望持续保持稳健。
公司现金流状况质量位于行业较高水平，销售商品提供劳务收到的现金/营业收入、经营活动净收益/利润总额优于行业，且保持较为稳定的水平。
2021年公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为109.52%，经营活动净收益/利润总额为85.15%，公司现金流质量处于行业较高水平。
2.1 MIM行业渗透率与集中度有望双升
MIM技术利用模具注射成形坯件，通过提升模具复杂程度保持成本不变，产品复杂程度越高，MIM 工艺成本优势更明显。MIM 技术具有常规粉末冶金工艺工序少、无切削或少切削等优点，克服了传统粉末冶金工艺制品材质不均及结构复杂的主要缺点，适用于大批量生产小型、精密以及具有特殊要求的金属零部件的制造。
MIM 行业正处于第一阶段到二、三阶段的转换过程中，企业成长逻辑逐渐由销售驱动转变为研发与销售双轮驱动。前期国内MIM 行业的核心原材料多为巴斯夫供应，该模式下，弱化了研发对于企业成长的影响，企业增长主要由销售驱动；二、三阶段下，新产品如可折叠手机铰链等，技术壁垒高，研发难度大大增加，研发能力强的 MIM 企业将在产品的升级迭代中抢占先机。
全球MIM 市场稳定增长，国内MIM市场2026年预计将达到235亿元。
根据 Maximize Market Research 数据，2018 年市场规模为 28.7 亿美元，预计 2026 年将达到69.2 亿美元，对应 2019-2026 年复合年均增长率（CAGR）为 11.9%。我们假设国内MIM行业2026年市场规模有望占据全球市场规模的50%，对应国内市场空间为235亿人民币。
欧美市场MIM下游应用市场最大的是军火、汽车和医疗等行业。
欧美市场MIM合计最大市场是工业部件，包括泵壳，螺线管和配件。汽车零部件是MIM的第二大市场，占全球价值的14%，其中欧洲MIM下游占比较高。消费品是第三大市场，占MIM销售额的11%，这些市场以亚洲（手机，消费者和计算机零件）为主。
与欧美等成熟市场相比，国内MIM下游应用市场以手机和智能穿戴为主，军工、医疗和汽车等行业仍有较大的渗透空间。我国MIM应用市场中，手机占比56%，智能穿戴占比12%，电脑占比8%，而医疗、军工和汽车占比不到5%。
公司在国内MIM行业属于第一梯队。
MIM行业按照收入可将企业分为三个竞争梯队：第一梯队是MIM企业收入规模在2亿元以上，企业数量不超过10家，主要包括富士康集团、台湾晟铭电子、精研科技、富驰高科等；第二梯队是MIM企业收入规模在5千万到2亿元之间，主要为国内品牌企业配套MIM零部件产品；第三梯队的MIM企业收入规模在5,000万元以下。
从目前来看，上市公司凭借着资金优势、规模优势和研发优势进行大规模快速交付，行业集中度有望提升。现阶段，少数 MIM 企业已经具备自主制备喂料的能力，未来企业的喂料自主化将成为趋势。通过喂料及模具的研发，进一步提升MIM 产品高复杂度、高强度、外观精美等特性，MIM产品在汽车制造及医疗器械等多元领域有望持续渗透。
2.2 折叠屏手机打开行业成长空间
折叠屏作为MIM重要领域之一，有望拉动MIM需求快速增长。目前折叠屏手机成本高、屏幕耐用性差和良率低，随着成本不断降低，未来更多安卓手机厂商加入折叠屏手机阵营，折叠屏手机有望加速渗透。折叠屏有机有望拉动MIM需求快速增长。
当前折叠屏手机渗透率较低，目前三星和华为折叠机市占率高。
根据 Counterpoint Research数据，2022年全球折叠屏智能手机市场将从去年的 900 万部增长 73%，至 1600 万部，预计到 2023 年折叠屏手机将增长到 2600 万台。根据 Counterpoint 的折叠屏智能手机追踪器，2022 年 6 月，三星在 2022 年上半年占据了折叠屏智能手机的主要市场份额，占总市场份额的 62%；华为和OPPO分列第二和第三。三星预计 2022年目标是售出1000万部折叠屏手机。
随着技术逐步成熟，折叠屏铰链MIM市场规模有望扩大，我们预计国内折叠屏铰链MIM市场空间为78-130亿。
得益于手机厂商及供应链厂商的共同推进，铰链设计快速走向成熟。当前折叠屏手机起步阶段，多数品牌厂商选择自研设计铰链并交由韩国或台湾供应商代加工，如华为Mate X2所使用的铰链通过特殊的滑槽与转轴设计可以在保持折叠屏无缝闭合的同时减小屏幕的弯折角度，以此减小弯折痕迹。假设铰链MIM单机价值链为300-500元，根据Counterpoint Research数据，预计国内折叠屏铰链MIM市场空间为78-130亿，未来应用潜力大。
3.1 公司后发优势显著，积极扩充产能
公司作为MIM行业新兵，后发优势显著。统联精密成立于2016年，相对于同行公司，公司具备先进的定制化、自动化设备开发能力，公司具有明显的成本优势，后发优势突出。
公司自动化具备一定优势，通过自主研发、设备供应商协助制造的方式，最终要达成全流程的自动化。目前，公司自动化设备已经渗透到各个制程，通过整体工序体系的自动化，将进一步提升产品的良率和效率，有效降低产品生产成本。
公司采用自动化尺寸检测设备替代人工，保持尺寸检测的一致性。公司加快对各类生产设备的智能化改造，在单工序自动化基础上对自动化流程进行连线式生产，最终达成全流程的自动化。
随着 MIM 产品应用的日益广泛，未来企业的喂料自主化将成为趋势，公司已经具备自主制备喂料的能力。随着更多高复杂度、高精度、高密度、外观精美的 MIM 产品需求也不断涌现，企业更加需要根据客户高度定制化的产品需求来制备不同配比的喂料。
公司自主研发了喂料调配技术，开发出的喂料流动性好，降低了成型压力及温度，为客户提供定制化的 MIM 产品。
公司具备客户优势。凭借良好的技术协同、过硬的产品质量和优质服务，公司与富士康、捷普科技、吉宝通讯、铠胜集团、领益智造、立讯精密、歌尔股份等多家企业形成了稳定的合作伙伴关系，产品最终应用于国内外知名消费电子品牌，业务合作领域不断深入拓展。2021年公司对苹果公司及其指定 EMS 厂商的销售收入占当期营业收入的比例为 82.82%。
公司IPO募集资金投资项目主要为“湖南长沙 MIM 产品（电子产品零部件）生产基地建设项目”、“泛海研发中心建设项目”以及“补充流动资金项目”，积极扩充产能。长沙项目扩大现有消费电子领域 MIM 精密金属零部件以及模具的生产规模，同时新增工具领域精密零部件、汽车领域精密零部件、医疗领域精密零部件产能，丰富产品结构和拓宽产品应用领域。
3.2 公司实施股权激励，彰显发展信心
公司通过股权激励的方式实现核心骨干与公司利益的长期绑定，彰显发展信心。2022年6月，公司股权激励首次授予激励对象人数58人，首次授予的限制性股票数量为246万股，占公司股本总额的 3.08%，授予限制性股票的授予价格为16元/股。
4.1 盈利预测
MIM产品：受益于MIM工艺渗透，公司将MIM下游客户从笔记本和平板业务延伸至手机、汽车领域。随着长沙生产基地逐步建设投产，产能瓶颈问题得以解决，我们预计2022-2024年业务收入分别增长30%/43%/46%，毛利率分别为45%/46%/47%。
其他金属工艺制品：公司顺应客户的需求，扩大精密注塑、激光切割等与 MIM 工艺具有共性及协同效应的其他制造工艺的规模化生产能力。我们预计公司其他金属工艺制品仍将保持较快增速，预计2022-2024年业务收入分别增长80%/40%/30%，毛利率分别为26%/26%/27%。
模治具：随着产能扩张，产品越来越多元化和高端化，我们预计2022-2024年模治具业务收入增速为40%，毛利率为35%/36%/38%。
4.2 估值
公司是MIM行业新军，后发优势显著。预计2022-2024年公司归母净利润分别为0.84亿元，1.26亿元和2.04亿元，对应现有股价PE分别为34X，23X和14X。
（1）MIM工艺推广不及预期；（2）行业竞争加剧；（3）折叠屏手机销量不及预期。
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